SELL-SIDE WORKBENCH · 2026.09.18
일본 반도체 상류 소재 6개사
사업부·제품·실제 고객에서 이익과 조건부 가치까지 연결한 탐색형 리포트
재무 2026/6 말 · FY2027 Q1
UNIVERSE
가격 대비 가치 지도
행을 선택하면 아래 분석이 해당 회사로 전환됩니다. 점은 기준 가치, 세로선은 확률 가중 가치입니다.
SELECTED COMPANY
3개년 성장과 수익성
매출 막대 · OP 마진 선
사업부 매출 구성
전사 내 비중, 공시 절사 전
시나리오 가치와 확률
회사 가이던스가 아닌 FY2028 분석자 가정
공시 고객 집중도
FY2026 매출 비중 · 미기재는 0이 아님
FULL RESEARCH
상세 분석과 원자료
회사별 탭과 접이식 항목으로 필요한 근거만 열어볼 수 있습니다.
일본 반도체 상류 소재 6개사
사업부·제품·고객에서 이익으로 | 셀사이드 형식 심층 보고서 | 2026.09.18
금액: 백만 엔(1,000 = 10억 엔). 주가·EPS: 엔. FY는 3월 종료 연도. 유기합성약품만 비연결. 가격은 기존 9/18 오전 장중 스냅샷을 유지하며 이번 작성 시점에 재조회하지 않았다.
1. 투자 결론
가격 매력은 마나크(4360), 실제 고객과의 연결 근거는 다이토(4366), 날짜가 있는 설비 촉매는 아라카와(4968)가 상대적으로 앞선다. 세 가지를 한 회사의 장점으로 합쳐서는 안 된다.
이번에는 3개년 공시의 사업부·제품·고객 데이터를 추가했다. 기존 전사 가치평가 숫자는 유지하고 그 숫자가 성립하려면 어느 사업에서 매출·마진이 필요할지 분해했다. 증거의 해상도는 높아졌지만 생산능력·고객 주문 원장을 확보한 것은 아니다. 고객 호황이 공급사 이익으로 바로 연결되지 않는 반례가 중요하다.
| 회사 | 가격 / JST | 기준 가치 / 상승여력 | 주관적 확률 약/기/강 | 가중 가치 / 상승여력 |
|---|---|---|---|---|
| 4360 마나크 케미컬 파트너스 | 981 / 11:19 | 1,248 / +27.2% | 25% / 55% / 20% | 1,298 / +32.3% |
| 4409 동방화학공업 | 803 / 10:59 | 999 / +24.4% | 30% / 50% / 20% | 1,004 / +25.0% |
| 4366 다이토케믹스 | 463 / 11:28 | 456 / -1.4% | 20% / 55% / 25% | 494 / +6.6% |
| 4968 아라카와화학공업 | 2,251 / 11:29 | 2,082 / -7.5% | 30% / 50% / 20% | 2,057 / -8.6% |
| 4531 유기합성약품공업 | 357 / 11:20 | 214 / -40.2% | 35% / 50% / 15% | 200 / -44.1% |
| 4113 다오카화학공업 | 802 / 11:30 | 465 / -42.0% | 40% / 45% / 15% | 454 / -43.3% |
가중 가치는 강세 꼬리의 영향을 받는 산술 평균이며 목표가보다 확실한 숫자가 아니다. 기준 가치에 여유가 없는 다이토·아라카와를 가중 평균 하나로 매수 판단하지 않는다. 배당·비용·원/엔 환율·자금의 시간가치는 상승여력에 포함하지 않았다. 마나크 11:19 거래량 400주의 저유동성도 고려해야 한다. 가격 원자료.
- 마나크: 파인 사업 이익 확대가 전사 턴어라운드를 이끈다. 반도체 고객·반복 주문 공개는 부족하다.
- 다이토: 후지필름·도쿄오카 매출과 고객 실적의 연결은 확인된다. 이미 오른 가격과 화성품 저마진을 함께 본다.
- 아라카와: FY2024→26 OP 개선의 약 52%에 해당하는 금액이 점접착 적자 축소다. 반도체 신설 공장만의 투자 논리는 불완전하다.
- 유기합성약품·다오카: 좋은 고객 실적과 약한 자사 실적이 공존한다. 제품·재고·가동률을 확인하기 전 회복을 선반영하기 어렵다.
2. 읽는 기준과 확률
실적은 FY2024/3·FY2025/3·FY2026/3의 완료된 연도다. FY2027/3은 2026년 4월2027년 3월 회사 전망, Q1은 2026년 46월이다. 분석자 전망은 FY2028/3 정상화 손익으로 평가한 12~18개월 조건부 가치다. 시점 간 경로를 정밀 예측한 것은 아니다.
사업부 이익은 각 회사 공시 정의이며 본사비·조정 전일 수 있다. 매출 비중은 전사 외부 매출 분모, 마진은 부문 이익/부문 매출이다. 이익 비중은 흑자 부문의 양(+)의 이익 합계 분모를 사용한다. 적자 부문은 손실 금액을 별도 표시한다. 전사 OP 분모를 쓰면 적자·본사비 때문에 비중이 100%를 넘거나 왜곡될 수 있어 이 정의를 선택했다. 제품군별 이익 미공개는 공란을 매출 비례로 채우지 않았다.
요청에 따라 Worst/Most likely/Best에 주관적 확률을 배정했다. 5%p 단위의 분석자 판단값이며 백테스트·베이지안 추정·통계적 신뢰구간이 아니다. 기준이 각 회사의 최빈 시나리오지만 반드시 50%를 넘는 것은 아니다. 3개 대표 상태에 100%를 배분했을 뿐 실제 결과가 범위 안에 들어올 확률이 100%라는 뜻은 아니다. Worst는 분석 범위의 약세이며 파산·큰 적자·유동성 충격 같은 절대 최악을 포괄하지 않는다.
기존 보고서는 확률을 배정하지 않았으나, 이번에는 사용자 요청에 맞춰 근거와 변경 조건을 공개하는 형태로 추가했다. 전사 매출·OP·PER은 유지했고, 사업부 전망은 그 전사 값을 맞추는 가정 분해다. 따라서 아래 합계 일치는 예측 정확성 검증이 아니라 계산 일관성 검증이다. 모든 미공개 수주·인증·고객 점유율은 여전히 미확인이다.
3. 고객 호황의 전달 경로
| 수요 증거 | 공급사와 관계 | 확인된 최근 실적 | 투자 해석과 제한 |
|---|---|---|---|
| 후지필름 공식 Q1 | 다이토 실제 고객, FY2026 매출 4,220 | 2026/4~6 반도체재료 849억 엔, +31.3%; 회사 조정기준 +19.5% | AI 관련 반도체 소재 수요는 긍정적. 다이토의 공급 품목·구매량 증가율은 별도 |
| 도쿄오카 공식 H1 | 다이토 실제 고객 1,722; 동방화학은 주주 관계만 확인 | 2026/1~6 전자기능재료 +27.5%, 전공정 레지스트 +30%, EUV·ArF +35% | 최종 공정 성장은 상류 원료의 가능성. 같은 증가율을 공급사 전체에 곱하지 않음 |
| MGC 공식 Q1 | 다오카 실제 고객 11,802 | 2026/4~6 스마트폰 광학 폴리머 견조, BT 수요도 강함 | 광학·반도체·원료 판가 효과가 혼합. 다오카의 BT 직접 공급은 미확인 |
| 중외제약 공식 H1 | 유기합성약품 실제 고객 1,622 | 2026/1~6 매출 +14.7%, Core OP +21.0% | 로열티·계약 일시금 기여. 유기합성약품의 의약 Q1 매출 -45.4%와 모순 아님 |
| Seagate 공식 실적 / SEC | 아라카와 확인 고객 아님; HDD 산업 참고 | 2026/7/3 종료 연도 매출 +34%, 클라우드 데이터센터 수요 견조 | 아라카와 HDD 연마제 수요 설명과 방향 일치. 공급 계약·점유율은 확인되지 않음 |
주문 전달의 수치 예시: 다이토의 FY2026 후지필름+도쿄오카 매출 합계는 5,942다. 이 두 고객향 매출만 10% 늘고 나머지가 같다면 전사 매출 증가는 594.2, 약 3.1%다. 추가 매출의 기여이익률을 임의의 1020%로 가정하면 OP 증가는 59119에 그친다. 기준 OP 1,400을 만들려면 FY2026 대비 +528이 필요하므로 더 넓은 물량·믹스·가동률 개선이 요구된다. 이는 민감도 예시이며 공식 주문 전망이나 추가로 합산할 이익이 아니다.
4. 4360 마나크 케미컬 파트너스
가치 기준 우선 실사. 파인케미컬의 이익 체력이 달라졌지만, 반도체 유기 성장과 의약·스팟·인수 효과를 분리해야 한다.
자료: FY2025 보고서: FY2024·25 비교 (공식 URL) / FY2026 보고서: FY2025·26 비교 (공식 URL) / FY2027 Q1·회사 전망. 재무·부문·제품·주요 고객 표는 위 공식 공시를 직접 전사했다.
사업과 제품
| 공시 사업부 | 제품·최종 산업 / 확인 한계 |
|---|---|
| 파인케미컬 | 브롬·요오드 합성, 전자 기능재료·의약 중간체. 반도체만의 매출·이익은 미공개 |
| 난연제 | 수지용 난연제. 전자·가전·자동차 등 복수 산업; 반도체 직접 노출로 분류하지 않음 |
| 헬스서포트 | 투석·살균 관련 원료 등. 반도체와 분리 |
전사 3개년
| 지표 | FY2024/3 | FY2025/3 | FY2026/3 |
|---|---|---|---|
| 매출 | 9,686 | 9,304 | 10,993 |
| 매출총이익 | 1,824 | 1,472 | 2,501 |
| 매출총이익률 | 18.8% | 15.8% | 22.8% |
| 영업이익 | -105 | -342 | 739 |
| 영업이익률 | -1.1% | -3.7% | 6.7% |
| 순이익 (지배주주) | 82 | -895 | 781 |
사업부 매출과 비중
| 사업부 | FY2024 매출 / 비중 | FY2025 매출 / 비중 | FY2026 매출 / 비중 |
|---|---|---|---|
| 파인케미컬 | 3,905 / 40.3% | 3,933 / 42.3% | 5,032 / 45.8% |
| 난연제 | 4,386 / 45.3% | 3,974 / 42.7% | 4,545 / 41.3% |
| 헬스서포트 | 1,394 / 14.4% | 1,395 / 15.0% | 1,415 / 12.9% |
사업부 이익 구조
각 칸: 부문 이익 / 부문 마진 / 흑자 이익 풀 비중. 손실과 본사 조정은 아래에서 전사 OP로 연결한다.
| 사업부 | FY2024 | FY2025 | FY2026 |
|---|---|---|---|
| 파인케미컬 | 615 / 15.7% / 59.9% | 603 / 15.3% / 82.7% | 1,211 / 24.1% / 65.8% |
| 난연제 | 350 / 8.0% / 34.1% | 72 / 1.8% / 9.9% | 523 / 11.5% / 28.4% |
| 헬스서포트 | 62 / 4.4% / 6.0% | 54 / 3.9% / 7.4% | 107 / 7.6% / 5.8% |
| 전사 OP 연결 | FY2024 | FY2025 | FY2026 |
|---|---|---|---|
| 개별 부문 이익 합 | 1,027 | 729 | 1,841 |
| 공시 본사·소거·기타 조정 | -1,133 | -1,072 | -1,103 |
| 공시 절사·표 간 잔차 | 1 | 1 | 1 |
| 전사 영업이익 | -105 | -342 | 739 |
추가 세부 제품별 매출·이익의 정량 분해는 확보하지 못했다. 위 부문 매출 전체를 반도체 매출로 간주하지 않는다.
FY2026 파인 매출은 전년 대비 27.9%, 부문 이익은 100.8% 증가했다. 전사 흑자전환의 핵심이다. 다만 난연제 감가상각은 140에서 19로 줄었다. FY2025 난연제 손상차손 516 이후의 감가상각 감소가 이익 비교에 영향을 줄 수 있어, 난연제 증익 451을 모두 물량·가격 개선으로 읽지 않는다.
특정 고객과 수요
| 고객 / 거래처 | FY2024 매출 / 비중 | FY2025 매출 / 비중 | FY2026 매출 / 비중 | 확인 범위 |
|---|---|---|---|---|
| 第一工業製薬 / 다이이치공업제약 | 1,473 / 15.2% | 896 / 9.6% | 1,232 / 11.2% | 난연제 |
| 中尾薬品 / 나카오약품 | 1,056 / 10.9% | 1,111 / 11.9% | 1,138 / 10.4% | 헬스서포트 |
미기재는 0이나 신규 고객을 의미하지 않는다. 공시 기준·표시 범위 차이와 임계치 미달 가능성이 있다. 명시된 고객은 법적 거래처이며 최종 팹·최종 사용자와 같지 않을 수 있다.
공개된 대형 고객은 난연제·헬스 고객이다. 반도체 고객 이름, 최종 팹, EUV·HBM 채택은 확인되지 않았다. 도소의 주주·원료 공급자 지위도 반도체 판매 계약 증거는 아니다.
현재 실적과 회사 전망
| 구분 | 매출 | 영업이익 | 순이익 / 설명 |
|---|---|---|---|
| FY2027 Q1 실제 | 3,147 | 371 | 전년 Q1 OP 101 |
| FY2027 회사 연간 전망 | 11,600 | 미공개 | 미공개 |
파인 1,530 / 이익 393; 난연제 1,253 / 244; 헬스 363 / 41. 파인 매출 +39.9%, 부문 이익 +53.8%.
Q1에 반도체 신규 개발품 양산 진행이 언급되지만 의약·해외 스팟 주문도 기여했다. 2026년 3월 말 긴카이화학 인수로 FY2027 손익 범위가 넓어진다. 인수 전 연매출 691·OP 55를 4등분해 Q1 기여로 계산하지 않았다.
FY2028 사업부 조건부 전망
분석자 가정: 각 칸은 매출 / 이익 / 부문 마진. 기존 전사 시나리오의 사업부 분해이며 회사 발표나 컨센서스가 아니다.
| 사업부 | Worst / 약세 | Most likely / 기준 | Best / 강세 |
|---|---|---|---|
| 파인케미컬 | 5,000 / 1,000 / 20.0% | 6,200 / 1,500 / 24.2% | 7,600 / 2,000 / 26.3% |
| 난연제 | 4,500 / 600 / 13.3% | 4,750 / 620 / 13.1% | 4,800 / 640 / 13.3% |
| 헬스서포트 | 1,500 / 150 / 10.0% | 1,550 / 180 / 11.6% | 1,600 / 210 / 13.1% |
| 합계 연결 | Worst / 약세 | Most likely / 기준 | Best / 강세 |
|---|---|---|---|
| 본사·조정 가정 | -1,150 | -1,300 | -1,350 |
| 전사 매출 | 11,000 | 12,500 | 14,000 |
| 전사 OP | 600 | 1,000 | 1,500 |
| 시나리오 | 주관적 확률 | 매출·이익 성립 조건 |
|---|---|---|
| Worst / 약세 | 25% | 양산 반복 주문이 약하고 스팟 주문이 소멸. 파인 매출 5,000·마진 20%, 본사비 1,150. 난연제와 헬스가 하방 일부 방어. |
| Most likely / 기준 | 55% | 기존·인수 제품의 정상 성장과 반도체 신규품 반복 수주. 파인 6,200·마진 24.2%. 난연제의 완만한 개선, 비용 증가도 반영. |
| Best / 강세 | 20% | 여러 신규품 상용 주문과 높은 가동률이 동시 확인. 파인 7,600·마진 26.3%. OP 1,500뿐 아니라 PER 18배 재평가가 필요. |
확률 판단: 양산 진행과 현금 여력이 기준 55%의 근거다. 고객별 반복 수주·연간 이익 가이던스 부재, 스팟 효과 때문에 강세는 20%만 배정했다. 흑자전환이 역전될 위험을 약세 25%로 남겼다.
가중치 변경 조건: 반도체 반복 주문과 파인 24% 안팎 마진이 이어지면 기준에서 강세로 10%p 이동을 검토. 스팟 소멸·재고 누적·파인 마진 20% 미만이면 기준에서 약세로 이동. 임계치는 분석자 점검 기준이다.
가치평가와 촉매
| 경우 | 순익 | EPS | PER | 조건부 가치 | 가격 대비 |
|---|---|---|---|---|---|
| Worst / 약세 | 455 | 55.2 | 10배 | 552 | -43.7% |
| Most likely / 기준 | 735 | 89.2 | 14배 | 1,248 | +27.2% |
| Best / 강세 | 1,085 | 131.6 | 18배 | 2,369 | +141.5% |
현재 981엔을 기준 PER 14배로 설명하는 역산 OP는 775다. 주관적 가중 가치 1,298엔은 +32.3%. 기준 확률 10%p를 약세로 옮기면 1,229엔, 강세로 옮기면 1,410엔이다.
촉매: 다음 중간결산: 파인 반복 주문·인수 제외 성장·CAPEX/운전자금. 금속 불순물 분석실 준공은 확인하되, 16억 엔 투자에는 사무실도 포함되어 생산능력 증가액으로 환산하지 않는다.
주주·거래 위험: 도소 19.7%, 마쓰나가 재단 16.4%, 스기노하라 5.7%. 단순 합산은 공동행동을 뜻하지 않는다. 저유동성 때문에 마지막 체결가로 대규모 진입할 수 있다고 보지 않는다.
5. 4409 동방화학공업
조건부 가치 후보. 반도체 소재 증설보다 스페셜티의 실제 이익 전환과 높은 차입 부담을 먼저 본다.
자료: FY2025 보고서: FY2024·25 비교 (공식 URL) / FY2026 보고서: FY2025·26 비교 (공식 URL) / FY2027 Q1·회사 전망. 재무·부문·제품·주요 고객 표는 위 공식 공시를 직접 전사했다.
사업과 제품
| 공시 사업부 | 제품·최종 산업 / 확인 한계 |
|---|---|
| 계면활성제 | 화장품·섬유·제지·농약 보조제 등 광범위한 산업 |
| 수지 | 산업용 아크릴·수지. 아래 스페셜티의 반도체 미세가공 수지와 구분 |
| 화성품 | 윤활유·금속가공 첨가제, 로진 유화제 등 |
| 스페셜티 | 전자용 용제와 PHS·아크릴계 미세가공 수지. 용제/수지별 손익 미공개 |
| 기타 | 기타 사업 |
전사 3개년
| 지표 | FY2024/3 | FY2025/3 | FY2026/3 |
|---|---|---|---|
| 매출 | 50,596 | 53,613 | 53,625 |
| 매출총이익 | 6,836 | 8,174 | 8,585 |
| 매출총이익률 | 13.5% | 15.2% | 16.0% |
| 영업이익 | 771 | 1,815 | 2,088 |
| 영업이익률 | 1.5% | 3.4% | 3.9% |
| 순이익 (지배주주) | 546 | 1,543 | 1,527 |
사업부 매출과 비중
| 사업부 | FY2024 매출 / 비중 | FY2025 매출 / 비중 | FY2026 매출 / 비중 |
|---|---|---|---|
| 계면활성제 | 27,574 / 54.5% | 26,307 / 49.1% | 25,460 / 47.5% |
| 수지 | 3,964 / 7.8% | 4,818 / 9.0% | 4,831 / 9.0% |
| 화성품 | 5,935 / 11.7% | 6,574 / 12.3% | 6,566 / 12.2% |
| 스페셜티 | 12,997 / 25.7% | 15,768 / 29.4% | 16,558 / 30.9% |
| 기타 | 125 / 0.2% | 144 / 0.3% | 208 / 0.4% |
사업부 이익 구조
각 칸: 부문 이익 / 부문 마진 / 흑자 이익 풀 비중. 손실과 본사 조정은 아래에서 전사 OP로 연결한다.
| 사업부 | FY2024 | FY2025 | FY2026 |
|---|---|---|---|
| 계면활성제 | 427 / 1.5% / 50.3% | 737 / 2.8% / 39.4% | 791 / 3.1% / 39.5% |
| 수지 | 0 / 0.0% / 0.0% | 93 / 1.9% / 5.0% | 98 / 2.0% / 4.9% |
| 화성품 | 9 / 0.2% / 1.1% | 79 / 1.2% / 4.2% | 302 / 4.6% / 15.1% |
| 스페셜티 | 407 / 3.1% / 47.9% | 954 / 6.1% / 51.0% | 789 / 4.8% / 39.4% |
| 기타 | 6 / 4.8% / 0.7% | 9 / 6.2% / 0.5% | 25 / 12.0% / 1.2% |
| 전사 OP 연결 | FY2024 | FY2025 | FY2026 |
|---|---|---|---|
| 개별 부문 이익 합 | 849 | 1,872 | 2,005 |
| 공시 본사·소거·기타 조정 | -80 | -58 | 80 |
| 공시 절사·표 간 잔차 | 2 | 1 | 3 |
| 전사 영업이익 | 771 | 1,815 | 2,088 |
추가 세부 제품별 매출·이익의 정량 분해는 확보하지 못했다. 위 부문 매출 전체를 반도체 매출로 간주하지 않는다.
FY2026 매출은 사실상 횡보했지만 화성품 이익 79→302와 계면활성제 개선이 전사 OP를 지탱했다. 스페셜티는 매출이 늘어도 이익이 954→789로 감소했다. 단순한 반도체 성장주 설명만으로는 이익 구조를 설명할 수 없다.
특정 고객과 수요
3개년 주요 고객 공시에서는 매출 10% 이상 특정 고객을 확인하지 못했다. 도쿄오카 4.17% 보유는 지분 관계일 뿐 현재 공급 품목·구매액을 입증하지 않는다. 도쿄오카 업황은 산업 참고로만 연결한다.
현재 실적과 회사 전망
| 구분 | 매출 | 영업이익 | 순이익 / 설명 |
|---|---|---|---|
| FY2027 Q1 실제 | 14,837 | 873 | 전년 Q1 OP 559 |
| FY2027 회사 연간 전망 | 60,000 | 2,500 | 1,850 |
계면활성제 6,951 / 이익 353; 수지 1,233 / 61; 화성품 1,772 / 115; 스페셜티 4,858 / 250; 기타 20 / -2. 전사 조정 +95.
Q1 스페셜티 매출 +20.4%에도 이익 250은 전년 수준이다. 수지 물량, 용제 원료가·판가, 환율을 분리해야 한다. FY2027 순익 가이던스에는 주식 매각익 588이 포함되어 반복 이익보다 높다.
FY2028 사업부 조건부 전망
분석자 가정: 각 칸은 매출 / 이익 / 부문 마진. 기존 전사 시나리오의 사업부 분해이며 회사 발표나 컨센서스가 아니다.
| 사업부 | Worst / 약세 | Most likely / 기준 | Best / 강세 |
|---|---|---|---|
| 계면활성제 | 27,000 / 900 / 3.3% | 28,000 / 1,100 / 3.9% | 29,000 / 1,400 / 4.8% |
| 수지 | 5,000 / 100 / 2.0% | 5,200 / 140 / 2.7% | 5,500 / 200 / 3.6% |
| 화성품 | 7,000 / 300 / 4.3% | 7,200 / 340 / 4.7% | 7,500 / 430 / 5.7% |
| 스페셜티 | 17,800 / 680 / 3.8% | 21,400 / 1,400 / 6.5% | 24,800 / 2,150 / 8.7% |
| 기타 | 200 / 20 / 10.0% | 200 / 20 / 10.0% | 200 / 20 / 10.0% |
| 합계 연결 | Worst / 약세 | Most likely / 기준 | Best / 강세 |
|---|---|---|---|
| 본사·조정 가정 | 0 | 0 | 0 |
| 전사 매출 | 57,000 | 62,000 | 67,000 |
| 전사 OP | 2,000 | 3,000 | 4,200 |
| 시나리오 | 주관적 확률 | 매출·이익 성립 조건 |
|---|---|---|
| Worst / 약세 | 30% | 용제 원가·초기가동비로 스페셜티 마진 3.8%. 준공은 해도 인증·물량이 지연되고 이자 부담이 지속. |
| Most likely / 기준 | 50% | 증설 후 점진적 고객 인증과 가격 전가. 스페셜티 21,400·마진 6.5%, 기존 사업도 개선해 OP 3,000. |
| Best / 강세 | 20% | 고부가 수지 믹스와 높은 가동률, 기존 사업 회복이 동반. 스페셜티 24,800·마진 8.7%. OP 4,200은 회사의 중기 목표보다 공격적. |
확률 판단: 현재 스페셜티의 매출-이익 괴리와 순차입 부담으로 약세 30%. 수요 성장과 준공 계획을 반영해 기준 50%, 수지 믹스·가동률·원가 전가가 동시에 개선되어야 하는 강세 20%.
가중치 변경 조건: 스페셜티 마진이 6~7%로 회복되고 순차입이 감소하면 강세 비중 확대 검토. 매출 성장에도 마진 4% 미만이면 약세 확대.
가치평가와 촉매
| 경우 | 순익 | EPS | PER | 조건부 가치 | 가격 대비 |
|---|---|---|---|---|---|
| Worst / 약세 | 1,050 | 49.9 | 9배 | 449 | -44.0% |
| Most likely / 기준 | 1,750 | 83.2 | 12배 | 999 | +24.4% |
| Best / 강세 | 2,590 | 123.2 | 15배 | 1,848 | +130.1% |
현재 803엔을 기준 PER 12배로 설명하는 역산 OP는 2,510다. 주관적 가중 가치 1,004엔은 +25.0%. 기준 확률 10%p를 약세로 옮기면 949엔, 강세로 옮기면 1,089엔이다.
촉매: 공식 중기계획상 전자정보소재 2기 2026년 말 준공 예정. 준공, 인증, 양산, 현금 회수는 별도 단계다.
주주·거래 위험: 거래처 지주회 16.55%, 나카자키 12.02%, 미쓰이물산 5.86%, 도쿄오카 4.17%. 관계 주주와 부채·연금 부담이 자본 환원과 인수 유연성을 제한할 수 있다.
6. 4366 다이토케믹스
고객 증거가 가장 강한 관찰 후보. 후지필름·도쿄오카 호황과 실제 매출 관계를 확인했지만, 현재 가격은 기준 가치를 이미 반영한다.
자료: FY2025 보고서: FY2024·25 비교 (공식 URL) / FY2026 보고서: FY2025·26 비교 (공식 URL) / FY2027 Q1·회사 전망. 재무·부문·제품·주요 고객 표는 위 공식 공시를 직접 전사했다.
사업과 제품
| 공시 사업부 | 제품·최종 산업 / 확인 한계 |
|---|---|
| 화성품 | 전자재료(감광성 수지·광산발생제 등), 이미징, 의약 중간체. 전자재료는 디스플레이도 포함 |
| 환경관련 | 산업폐기물 처리·화학품 재활용 |
전사 3개년
| 지표 | FY2024/3 | FY2025/3 | FY2026/3 |
|---|---|---|---|
| 매출 | 15,811 | 18,644 | 19,476 |
| 매출총이익 | 1,900 | 2,073 | 2,218 |
| 매출총이익률 | 12.0% | 11.1% | 11.4% |
| 영업이익 | 776 | 848 | 872 |
| 영업이익률 | 4.9% | 4.5% | 4.5% |
| 순이익 (지배주주) | -1,005 | 820 | 791 |
사업부 매출과 비중
| 사업부 | FY2024 매출 / 비중 | FY2025 매출 / 비중 | FY2026 매출 / 비중 |
|---|---|---|---|
| 화성품 | 14,259 / 90.2% | 17,052 / 91.5% | 17,742 / 91.1% |
| 환경관련 | 1,552 / 9.8% | 1,592 / 8.5% | 1,734 / 8.9% |
사업부 이익 구조
각 칸: 부문 이익 / 부문 마진 / 흑자 이익 풀 비중. 손실과 본사 조정은 아래에서 전사 OP로 연결한다.
| 사업부 | FY2024 | FY2025 | FY2026 |
|---|---|---|---|
| 화성품 | 476 / 3.3% / 62.7% | 577 / 3.4% / 69.1% | 605 / 3.4% / 70.1% |
| 환경관련 | 283 / 18.2% / 37.3% | 258 / 16.2% / 30.9% | 258 / 14.9% / 29.9% |
| 전사 OP 연결 | FY2024 | FY2025 | FY2026 |
|---|---|---|---|
| 개별 부문 이익 합 | 759 | 835 | 863 |
| 공시 본사·소거·기타 조정 | 15 | 12 | 8 |
| 공시 절사·표 간 잔차 | 2 | 1 | 1 |
| 전사 영업이익 | 776 | 848 | 872 |
제품군 매출과 비중
위 사업부의 하위 분해이며 사업부 매출에 다시 더하지 않는다. 세부 제품의 이익·마진은 미공개다. 분석 수탁처럼 공시 사업부와 일치하는 항목의 이익은 위 부문 표 참조.
| 제품군 | FY2024 매출 / 비중 | FY2025 매출 / 비중 | FY2026 매출 / 비중 |
|---|---|---|---|
| 전자재료 | 9,875 / 62.5% | 11,265 / 60.4% | 12,042 / 61.8% |
| 이미징재료 | 3,084 / 19.5% | 4,538 / 24.3% | 5,092 / 26.1% |
| 의약 중간체 | 1,039 / 6.6% | 869 / 4.7% | 203 / 1.0% |
| 기타 화성품 | 260 / 1.6% | 378 / 2.0% | 403 / 2.1% |
| 산업폐기물 처리 | 1,000 / 6.3% | 1,025 / 5.5% | 1,154 / 5.9% |
| 화학품 재활용 | 551 / 3.5% | 567 / 3.0% | 579 / 3.0% |
전자재료는 FY2024 9,875→FY2026 12,042로 성장했고 FY2026 전체의 61.8%다. 그러나 전사 OP는 776→872에 그쳤다. 저마진 화성품 비중 확대와 의약 중간체 축소가 함께 존재한다. 전자재료 비중을 반도체 비중이라고 표시하지 않는다.
특정 고객과 수요
| 고객 / 거래처 | FY2024 매출 / 비중 | FY2025 매출 / 비중 | FY2026 매출 / 비중 | 확인 범위 |
|---|---|---|---|---|
| 三木産業 / 미키산업 | 4,052 / 25.6% | 4,608 / 24.7% | 4,142 / 21.3% | 상사·유통 경로, 최종 고객과 중복 계산 금지 |
| 富士フイルム / 후지필름 | 2,620 / 16.6% | 3,678 / 19.7% | 4,220 / 21.7% | 화성품, 세부 구매 제품 미공개 |
| 住友化学 / 스미토모화학 | 2,464 / 15.6% | 3,170 / 17.0% | 4,104 / 21.1% | 화성품, 세부 구매 제품 미공개 |
| 東京応化工業 / 도쿄오카 | 1,419 / 9.0% | 1,410 / 7.6% | 1,722 / 8.8% | 화성품, 세부 구매 제품 미공개 |
미기재는 0이나 신규 고객을 의미하지 않는다. 공시 기준·표시 범위 차이와 임계치 미달 가능성이 있다. 명시된 고객은 법적 거래처이며 최종 팹·최종 사용자와 같지 않을 수 있다.
FY2026 공시 4개 고객 합계는 14,188, 전체의 72.8%다. 후지필름 +14.7%, 도쿄오카 +22.1%, 스미토모화학 +29.5%지만 미키산업은 -10.1%. 네 고객 매출 증가 합계 1,322가 전사 증가 832보다 커 기타 고객은 순감소했다. 고객 집중은 수요 근거이자 협상력·인증 변경 위험이다.
현재 실적과 회사 전망
| 구분 | 매출 | 영업이익 | 순이익 / 설명 |
|---|---|---|---|
| FY2027 Q1 실제 | 5,133 | 395 | 전년 Q1 OP 321 |
| FY2027 회사 연간 전망 | 20,400 | 1,150 | 850 |
화성품 4,690 / 이익 302; 환경 443 / 92. 공시 OP 395 중 감가상각법 변경 효과 27을 제외하면 368, 전년 대비 약 +14.6%.
고객사 업황이 강해도 공급 물량·ASP·믹스가 같게 움직이지 않는다. FY2027 Q1 회계 변경 효과는 반복 이익 추정과 구분했다. FY2026 화성품 마진 3.4%에서 기준 FY2028 5.7%로 개선해야 OP 1,400이 성립한다.
FY2028 사업부 조건부 전망
분석자 가정: 각 칸은 매출 / 이익 / 부문 마진. 기존 전사 시나리오의 사업부 분해이며 회사 발표나 컨센서스가 아니다.
| 사업부 | Worst / 약세 | Most likely / 기준 | Best / 강세 |
|---|---|---|---|
| 화성품 | 17,800 / 650 / 3.7% | 19,750 / 1,130 / 5.7% | 21,650 / 1,700 / 7.9% |
| 환경관련 | 1,700 / 250 / 14.7% | 1,750 / 270 / 15.4% | 1,850 / 300 / 16.2% |
| 합계 연결 | Worst / 약세 | Most likely / 기준 | Best / 강세 |
|---|---|---|---|
| 본사·조정 가정 | 0 | 0 | 0 |
| 전사 매출 | 19,500 | 21,500 | 23,500 |
| 전사 OP | 900 | 1,400 | 2,000 |
제품군 매출 전망(이익 추정 없음, 상위 사업부와 중복 합산 금지):
| 제품군 | Worst / 약세 | Most likely / 기준 | Best / 강세 |
|---|---|---|---|
| 전자재료 | 12,500 / 64.1% | 14,500 / 67.4% | 16,100 / 68.5% |
| 이미징재료 | 4,700 / 24.1% | 4,700 / 21.9% | 4,800 / 20.4% |
| 의약 중간체 | 200 / 1.0% | 200 / 0.9% | 350 / 1.5% |
| 기타 화성품 | 400 / 2.1% | 350 / 1.6% | 400 / 1.7% |
| 산업폐기물 처리 | 1,150 / 5.9% | 1,180 / 5.5% | 1,250 / 5.3% |
| 화학품 재활용 | 550 / 2.8% | 570 / 2.7% | 600 / 2.6% |
| 시나리오 | 주관적 확률 | 매출·이익 성립 조건 |
|---|---|---|
| Worst / 약세 | 20% | 고객 업황 대비 주문 전달이 약하고 파일럿 투자비가 선행. 전자재료 12,500, 화성품 마진 3.7%. |
| Most likely / 기준 | 55% | 후지필름·도쿄오카 등 고객의 성장 일부가 주문으로 전달. 전자재료 14,500, 화성품 마진 5.7%. 고객 매출을 회사 전체 성장률로 복제하지 않음. |
| Best / 강세 | 25% | 새 제품 인증과 고부가 믹스·가동률이 동시에 개선. 전자재료 16,100, 화성품 마진 7.9%, PER 18배. 시제품 준공만으로 달성되는 경우가 아님. |
확률 판단: 실제 고객 매출 공시와 고객 산업 성장으로 여섯 회사 중 강세 비중을 가장 높은 25%로 배정했다. 다만 낮은 과거 화성품 마진과 고객 집중 때문에 기준 55%를 중심으로 두고 약세 20%를 유지한다.
가중치 변경 조건: 전자재료 성장과 회계 효과 제외 화성품 마진 6% 이상이 지속되면 강세 확대 검토. 고객 실적은 강한데 당사 전자재료가 정체되면 약세 확대.
가치평가와 촉매
| 경우 | 순익 | EPS | PER | 조건부 가치 | 가격 대비 |
|---|---|---|---|---|---|
| Worst / 약세 | 630 | 19.6 | 12배 | 235 | -49.3% |
| Most likely / 기준 | 980 | 30.4 | 15배 | 456 | -1.4% |
| Best / 강세 | 1,400 | 43.5 | 18배 | 782 | +69.0% |
현재 463엔을 기준 PER 15배로 설명하는 역산 OP는 1,420다. 주관적 가중 가치 494엔은 +6.6%. 기준 확률 10%p를 약세로 옮기면 471엔, 강세로 옮기면 526엔이다.
촉매: 후쿠이 전자재료 시제품 설비: 2026년 9월 완공 계획, 투자 20억 엔. 완공·고객 인증·양산 수주 완료 여부는 미확인. 다음 실적에서 회계 효과 제외 마진을 확인한다.
주주·거래 위험: 히라마쓰 13.19%, 도쿄오카 4.86%, 미키산업 4.67%. 두 거래 고객은 주주이기도 하지만 계약 물량 보장은 아니다. 최대주주를 행동주의 투자자로 단정하지 않는다.
7. 4968 아라카와화학공업
촉매는 구체적이나 가격 여유는 제한. AI·HDD·반도체뿐 아니라 큰 적자 사업 정상화가 투자 성패를 좌우한다.
자료: FY2025 보고서: FY2024·25 비교 (공식 URL) / FY2026 보고서: FY2025·26 비교 (공식 URL) / FY2027 Q1·회사 전망. 재무·부문·제품·주요 고객 표는 위 공식 공시를 직접 전사했다.
사업과 제품
| 공시 사업부 | 제품·최종 산업 / 확인 한계 |
|---|---|
| 기능성 코팅 | UV·열경화 수지, 디스플레이·스마트폰·AI 서버 관련 소재 |
| 제지·환경 | 종이 강도·사이징 약품 등. 포장·종이 산업 |
| 점접착·바이오매스 | 로진·수첨 석유수지 등 점접착 원료, 아르콘 |
| 파인·전자 | 반도체 첨단소재·전자 화학품·HDD 연마제. HDD 연마제는 웨이퍼 CMP로 분류하지 않음 |
| 기타 | 기타 사업 |
전사 3개년
| 지표 | FY2024/3 | FY2025/3 | FY2026/3 |
|---|---|---|---|
| 매출 | 72,222 | 80,236 | 82,135 |
| 매출총이익 | 11,681 | 16,493 | 17,852 |
| 매출총이익률 | 16.2% | 20.6% | 21.7% |
| 영업이익 | -2,617 | 1,057 | 2,500 |
| 영업이익률 | -3.6% | 1.3% | 3.0% |
| 순이익 (지배주주) | -1,042 | 2,644 | 2,201 |
사업부 매출과 비중
| 사업부 | FY2024 매출 / 비중 | FY2025 매출 / 비중 | FY2026 매출 / 비중 |
|---|---|---|---|
| 기능성 코팅 | 14,931 / 20.7% | 16,842 / 21.0% | 18,206 / 22.2% |
| 제지·환경 | 21,120 / 29.2% | 22,041 / 27.5% | 20,666 / 25.2% |
| 점접착·바이오매스 | 25,135 / 34.8% | 27,800 / 34.6% | 28,435 / 34.6% |
| 파인·전자 | 10,955 / 15.2% | 13,459 / 16.8% | 14,748 / 18.0% |
| 기타 | 80 / 0.1% | 93 / 0.1% | 79 / 0.1% |
사업부 이익 구조
각 칸: 부문 이익 / 부문 마진 / 흑자 이익 풀 비중. 손실과 본사 조정은 아래에서 전사 OP로 연결한다.
| 사업부 | FY2024 | FY2025 | FY2026 |
|---|---|---|---|
| 기능성 코팅 | 520 / 3.5% / 27.4% | 1,219 / 7.2% / 30.7% | 2,203 / 12.1% / 48.7% |
| 제지·환경 | 1,339 / 6.3% / 70.6% | 1,849 / 8.4% / 46.6% | 1,381 / 6.7% / 30.6% |
| 점접착·바이오매스 | -4,048 / -16.1% / 적자 제외 | -2,241 / -8.1% / 적자 제외 | -1,400 / -4.9% / 적자 제외 |
| 파인·전자 | -393 / -3.6% / 적자 제외 | 847 / 6.3% / 21.3% | 895 / 6.1% / 19.8% |
| 기타 | 38 / 47.5% / 2.0% | 56 / 60.2% / 1.4% | 40 / 50.6% / 0.9% |
| 전사 OP 연결 | FY2024 | FY2025 | FY2026 |
|---|---|---|---|
| 개별 부문 이익 합 | -2,544 | 1,730 | 3,119 |
| 공시 본사·소거·기타 조정 | -75 | -673 | -620 |
| 공시 절사·표 간 잔차 | 2 | 0 | 1 |
| 전사 영업이익 | -2,617 | 1,057 | 2,500 |
아라카와 부문 이익에는 영업외손익이 포함될 수 있어 OP와 직접 합산하지 않는다. FY2024/25/26 조정은 각각 공통비 배분차액 +583/+83/+73, 본사 R&D -408/-384/-496, 부문에 포함된 영업외손익 제거 -250/-372/-197의 합이다. 소수 금액 절사 차이는 별도 잔차로 남겼다.
추가 세부 제품별 매출·이익의 정량 분해는 확보하지 못했다. 위 부문 매출 전체를 반도체 매출로 간주하지 않는다.
FY2024→FY2026 전사 OP 개선은 5,117. 점접착 손실 축소만 2,648로 약 51.7%에 해당한다. 코팅 개선 1,683, 파인·전자 개선 1,288도 크지만, 전사 흑자전환을 반도체만의 성과로 해석할 수 없다. 이 기여율은 인과 분해가 아닌 공시 손익 차이 비교다.
특정 고객과 수요
3개년 공시에서 매출 10% 이상 특정 고객 이름은 확인되지 않았다. 회사는 AI 서버용 코팅 수요와 데이터센터 HDD용 연마제 수요를 설명한다. Seagate는 HDD 업황 참고 기업이지 확인된 고객이 아니다.
현재 실적과 회사 전망
| 구분 | 매출 | 영업이익 | 순이익 / 설명 |
|---|---|---|---|
| FY2027 Q1 실제 | 22,282 | 1,637 | 전년 Q1 OP 681 |
| FY2027 회사 연간 전망 | 87,000 | 3,300 | 2,250 |
코팅 5,159 / 이익 1,017; 제지 5,291 / 520; 점접착 7,804 / -263; 파인·전자 4,005 / 413; 기타 20 / 12.
Q1 파인·전자 매출 +11.3%, 이익 +124.8%. 제지 등에는 선구매, 점접착에는 치바 설비 재가동 지연이 섞였다. 회사 FY2027 파인·전자 가이던스는 매출 15,000·부문 이익 1,100으로, 신규 공장 효과를 즉시 폭발적 매출로 잡지 않는다.
회사 FY2027 부문 전망(분석자 전망과 구분):
| 부문 | 매출 | 부문 이익 |
|---|---|---|
| 기능성 코팅 | 20,500 | 2,400 |
| 제지·환경 | 21,400 | 1,100 |
| 점접착·바이오매스 | 30,000 | -400 |
| 파인·전자 | 15,000 | 1,100 |
| 기타 | 100 | 40 |
부문 이익 합 4,240 - 본사 신규개발 투자 740 = 회사 자료의 차감후 이익 3,500이다. 이는 공시 전사 OP 3,300이나 경상이익 2,800과 같은 지표가 아니다. OP 대비 순조정 -200이 필요하며, 이름이 다른 이익 지표를 혼용하지 않는다. 공식 Q1 PDF p.18.
FY2028 사업부 조건부 전망
분석자 가정: 각 칸은 매출 / 이익 / 부문 마진. 기존 전사 시나리오의 사업부 분해이며 회사 발표나 컨센서스가 아니다.
| 사업부 | Worst / 약세 | Most likely / 기준 | Best / 강세 |
|---|---|---|---|
| 기능성 코팅 | 19,500 / 2,200 / 11.3% | 21,000 / 2,600 / 12.4% | 22,500 / 3,200 / 14.2% |
| 제지·환경 | 20,400 / 1,100 / 5.4% | 21,800 / 1,400 / 6.4% | 22,500 / 1,600 / 7.1% |
| 점접착·바이오매스 | 28,000 / -1,500 / -5.4% | 30,000 / -500 / -1.7% | 31,800 / 500 / 1.6% |
| 파인·전자 | 14,000 / 1,200 / 8.6% | 17,100 / 1,500 / 8.8% | 20,100 / 2,250 / 11.2% |
| 기타 | 100 / 40 / 40.0% | 100 / 40 / 40.0% | 100 / 50 / 50.0% |
| 합계 연결 | Worst / 약세 | Most likely / 기준 | Best / 강세 |
|---|---|---|---|
| 본사·조정 가정 | -840 | -1,040 | -1,100 |
| 전사 매출 | 82,000 | 90,000 | 97,000 |
| 전사 OP | 2,200 | 4,000 | 6,500 |
| 시나리오 | 주관적 확률 | 매출·이익 성립 조건 |
|---|---|---|
| Worst / 약세 | 30% | 선구매 반동·신규 설비 램프 지연, 점접착 손실 1,500 지속. 파인·전자 매출 감소에도 믹스 개선 마진 8.6%를 가정하므로 절대 최악은 아님. |
| Most likely / 기준 | 50% | 미즈시마 점진 가동, 코팅 성장과 점접착 손실 500으로 축소. 파인·전자 17,100·마진 8.8%. OP 4,000은 반도체 외 개선도 필요. |
| Best / 강세 | 20% | 신설 설비 상용화와 코팅 호조, 점접착 흑자 500 동시 달성. 파인·전자 20,100·마진 11.2%, OP 6,500. 사업 전반 정상화 시나리오. |
확률 판단: 공식 가동 일정과 이미 개선된 코팅 이익을 반영해 기준 50%. 높은 순차입, JV·점접착 적자, 선구매 반동으로 약세 30%; 신규 공장과 적자 사업이 함께 개선되는 강세는 20%.
가중치 변경 조건: 미즈시마 실제 매출·마진, 점접착 적자 축소, 11월 사채 5,000 차환이 함께 확인되면 강세 확대 검토. 가동 지연이나 추가 JV 자금 지원이면 약세 확대.
가치평가와 촉매
| 경우 | 순익 | EPS | PER | 조건부 가치 | 가격 대비 |
|---|---|---|---|---|---|
| Worst / 약세 | 1,690 | 85.2 | 12배 | 1,022 | -54.6% |
| Most likely / 기준 | 2,950 | 148.7 | 14배 | 2,082 | -7.5% |
| Best / 강세 | 4,400 | 221.8 | 16배 | 3,549 | +57.6% |
현재 2,251엔을 기준 PER 14배로 설명하는 역산 OP는 4,343다. 주관적 가중 가치 2,057엔은 -8.6%. 기준 확률 10%p를 약세로 옮기면 1,951엔, 강세로 옮기면 2,204엔이다.
촉매: 9/14 공시: 미즈시마 반도체 첨단소재 설비 FY2026 하반기(2026/10~2027/3) 가동 예정. 11/5 중간실적·11/30 설명회가 검증 창구. 순보조금 특별이익 159는 기존 회사 가이던스에 포함.
주주·거래 위험: 마스터트러스트 10.08% 명의, 직원 7.06%, MUFG 4.74%. 노무라 대량보유 5.18%와 커스터디 지분 중복 합산 금지. 음의 비지배지분은 회수 가능한 현금이 아니다.
가치 계산의 비지배 손실 배분은 약세/기준 +500, 강세 +200이다. 기준 +500을 없애면 가치는 약 1,729엔으로 하락한다. JV의 현금 부담을 이 EPS 효과와 별도로 실사해야 한다.
8. 4531 유기합성약품공업
화성품 성장만으로 매수 논리가 성립하지 않는다. 의약품 매출·가동률 회복과 본업 마진을 먼저 확인한다.
자료: FY2025 보고서: FY2024·25 비교 (공식 URL) / FY2026 보고서: FY2025·26 비교 (공식 URL) / FY2027 Q1·회사 전망. 재무·부문·제품·주요 고객 표는 위 공식 공시를 직접 전사했다.
사업과 제품
| 공시 사업부 | 제품·최종 산업 / 확인 한계 |
|---|---|
| 정밀화학 단일 사업 | 아미노산·화성품·의약품. 비연결, 제품별 이익 미공개 |
전사 3개년
| 지표 | FY2024/3 | FY2025/3 | FY2026/3 |
|---|---|---|---|
| 매출 | 12,932 | 15,128 | 15,448 |
| 매출총이익 | 3,260 | 3,307 | 2,620 |
| 매출총이익률 | 25.2% | 21.9% | 17.0% |
| 영업이익 | 1,125 | 1,216 | 383 |
| 영업이익률 | 8.7% | 8.0% | 2.5% |
| 순이익 (비연결) | 776 | 896 | 313 |
사업부 매출과 비중
| 사업부 | FY2024 매출 / 비중 | FY2025 매출 / 비중 | FY2026 매출 / 비중 |
|---|---|---|---|
| 정밀화학 단일 사업 | 12,932 / 100.0% | 15,128 / 100.0% | 15,448 / 100.0% |
사업부 이익 구조
각 칸: 부문 이익 / 부문 마진 / 흑자 이익 풀 비중. 손실과 본사 조정은 아래에서 전사 OP로 연결한다.
| 사업부 | FY2024 | FY2025 | FY2026 |
|---|---|---|---|
| 정밀화학 단일 사업 | 1,125 / 8.7% / 100.0% | 1,216 / 8.0% / 100.0% | 383 / 2.5% / 100.0% |
| 전사 OP 연결 | FY2024 | FY2025 | FY2026 |
|---|---|---|---|
| 개별 부문 이익 합 | 1,125 | 1,216 | 383 |
| 공시 본사·소거·기타 조정 | 0 | 0 | 0 |
| 공시 절사·표 간 잔차 | 0 | 0 | 0 |
| 전사 영업이익 | 1,125 | 1,216 | 383 |
제품군 매출과 비중
위 사업부의 하위 분해이며 사업부 매출에 다시 더하지 않는다. 세부 제품의 이익·마진은 미공개다. 분석 수탁처럼 공시 사업부와 일치하는 항목의 이익은 위 부문 표 참조.
| 제품군 | FY2024 매출 / 비중 | FY2025 매출 / 비중 | FY2026 매출 / 비중 |
|---|---|---|---|
| 아미노산 | 4,237 / 32.8% | 5,169 / 34.2% | 5,156 / 33.4% |
| 화성품 | 4,450 / 34.4% | 5,096 / 33.7% | 5,629 / 36.4% |
| 의약품 | 4,245 / 32.8% | 4,862 / 32.1% | 4,661 / 30.2% |
FY2026 매출 +2.1%에도 매출총이익은 3,307→2,620, OP는 1,216→383으로 급감했다. 제품별 매출 비중보다 제조원가·가동률·믹스가 중요하다. 아미노산에도 반도체 용도 제품이 있으므로 화성품만을 반도체 전체로 보지 않는다.
특정 고객과 수요
| 고객 / 거래처 | FY2024 매출 / 비중 | FY2025 매출 / 비중 | FY2026 매출 / 비중 | 확인 범위 |
|---|---|---|---|---|
| 山口薬品 / 야마구치약품 | 2,558 / 19.8% | 2,357 / 15.6% | 1,725 / 11.2% | 세부 제품별 매출 배분 미공개 |
| 長瀬産業 / 나가세산업 | 1,484 / 11.5% | 2,078 / 13.7% | 2,349 / 15.2% | 상사 경유, 최종 고객 미확인 |
| トリニティーインターナショナル / 트리니티 | 미기재 | 미기재 | 1,799 / 11.6% | 과거 미기재를 신규 계약으로 해석하지 않음 |
| 中外製薬 / 중외제약 | 미기재 | 미기재 | 1,622 / 10.5% | 고객 이름은 확인, 품목·API 계약은 미확인 |
미기재는 0이나 신규 고객을 의미하지 않는다. 공시 기준·표시 범위 차이와 임계치 미달 가능성이 있다. 명시된 고객은 법적 거래처이며 최종 팹·최종 사용자와 같지 않을 수 있다.
중외제약 FY2026 매출 1,622는 전체의 10.5%. 고객사의 2026 상반기 호실적에는 로열티·계약 일시금도 포함되어 유기합성약품의 물리적 생산·출하와 일대일 대응하지 않는다. 특정 항체 의약품의 원료 공급사라는 연결은 확인하지 않았다.
현재 실적과 회사 전망
| 구분 | 매출 | 영업이익 | 순이익 / 설명 |
|---|---|---|---|
| FY2027 Q1 실제 | 4,284 | 41 | 전년 Q1 OP 136 |
| FY2027 회사 연간 전망 | 16,000 | 550 | 600 |
아미노산 1,499(+24.3%), 화성품 2,078(+39.1%), 의약품 706(-45.4%). 제품별 이익 미공개. 전사 OP 41, 순익 200에는 주식 매각익 230 영향.
화성품의 고분자 관련 매출 증가는 확인되지만 제품별 이익은 없다. 의약 매출 -45.4%가 높은 고정비를 흡수하지 못하면 화성품 성장이 전사 이익으로 연결되지 않을 수 있다. 가이던스 순익 600의 주식 매각익 230은 별도다.
FY2028 사업부 조건부 전망
분석자 가정: 각 칸은 매출 / 이익 / 부문 마진. 기존 전사 시나리오의 사업부 분해이며 회사 발표나 컨센서스가 아니다.
| 사업부 | Worst / 약세 | Most likely / 기준 | Best / 강세 |
|---|---|---|---|
| 정밀화학 단일 사업 | 15,000 / 300 / 2.0% | 16,500 / 600 / 3.6% | 18,000 / 1,000 / 5.6% |
| 합계 연결 | Worst / 약세 | Most likely / 기준 | Best / 강세 |
|---|---|---|---|
| 본사·조정 가정 | 0 | 0 | 0 |
| 전사 매출 | 15,000 | 16,500 | 18,000 |
| 전사 OP | 300 | 600 | 1,000 |
제품군 매출 전망(이익 추정 없음, 상위 사업부와 중복 합산 금지):
| 제품군 | Worst / 약세 | Most likely / 기준 | Best / 강세 |
|---|---|---|---|
| 아미노산 | 5,000 / 33.3% | 5,500 / 33.3% | 5,800 / 32.2% |
| 화성품 | 7,300 / 48.7% | 7,800 / 47.3% | 8,200 / 45.6% |
| 의약품 | 2,700 / 18.0% | 3,200 / 19.4% | 4,000 / 22.2% |
| 시나리오 | 주관적 확률 | 매출·이익 성립 조건 |
|---|---|---|
| Worst / 약세 | 35% | 화성품 성장은 유지되어도 의약품 2,700으로 약세 지속. 전체 마진 2.0%, 보조금·자산 매각 없이 OP 300. |
| Most likely / 기준 | 50% | 화성품 7,800, 의약 3,200으로 부분 회복, 비용 흡수 개선. 매출 16,500·OP 600. 의약 매출은 여전히 FY2026보다 낮음. |
| Best / 강세 | 15% | 고순도·고부가 화성품 믹스와 의약 가동률 회복. 화성품 8,200·의약 4,000, 전사 마진 5.6%. 이 경우에도 강세 가치의 여유는 제한. |
확률 판단: 매출 성장과 이익 악화가 이미 공존하므로 약세 35%. 제품군 성장의 일부 이익 전환을 기준 50%로 두되, 의약 회복까지 필요한 강세는 15%.
가중치 변경 조건: 의약 매출 안정화와 매출총이익률 회복이 함께 확인되면 강세 확대 검토. 화성품 고성장에도 영업이익률 2% 이하가 이어지면 약세 확대.
가치평가와 촉매
| 경우 | 순익 | EPS | PER | 조건부 가치 | 가격 대비 |
|---|---|---|---|---|---|
| Worst / 약세 | 175 | 8.1 | 10배 | 81 | -77.3% |
| Most likely / 기준 | 385 | 17.8 | 12배 | 214 | -40.2% |
| Best / 강세 | 665 | 30.7 | 14배 | 430 | +20.5% |
현재 357엔을 기준 PER 12배로 설명하는 역산 OP는 970다. 주관적 가중 가치 200엔은 -44.1%. 기준 확률 10%p를 약세로 옮기면 186엔, 강세로 옮기면 221엔이다.
촉매: 날짜가 확정된 신규 반도체 수주·증설 촉매는 미확인. 다음 결산의 의약 매출, 매출총이익률, 보조금 제외 현금흐름이 우선이다.
주주·거래 위험: 니프로 15.25%, 나가세 5.08%, 호도가야 5.08%. 니프로 보유는 특정 의약품의 구매 성장 증거가 아니다. 정부 보조금의 의무·반환 조건도 실사 대상.
9. 4113 다오카화학공업
고객 호황의 전달 여부부터 재검증. MGC의 좋은 실적이나 모회사 재편 기대보다 당사 정밀화학 급감과 마진을 우선한다.
자료: FY2025 보고서: FY2024·25 비교 (공식 URL) / FY2026 보고서: FY2025·26 비교 (공식 URL) / FY2027 Q1·회사 전망. 재무·부문·제품·주요 고객 표는 위 공식 공시를 직접 전사했다.
사업과 제품
| 공시 사업부 | 제품·최종 산업 / 확인 한계 |
|---|---|
| 화학공업 | 정밀·기능·수지첨가제. 아래 제품별 이익은 미공개 |
| 화학분석 수탁 | 분석 수탁 서비스 |
전사 3개년
| 지표 | FY2024/3 | FY2025/3 | FY2026/3 |
|---|---|---|---|
| 매출 | 28,544 | 29,930 | 33,192 |
| 매출총이익 | 4,578 | 5,491 | 5,769 |
| 매출총이익률 | 16.0% | 18.3% | 17.4% |
| 영업이익 | 1,075 | 1,887 | 2,046 |
| 영업이익률 | 3.8% | 6.3% | 6.2% |
| 순이익 (지배주주) | 820 | 1,478 | 1,533 |
사업부 매출과 비중
| 사업부 | FY2024 매출 / 비중 | FY2025 매출 / 비중 | FY2026 매출 / 비중 |
|---|---|---|---|
| 화학공업 | 27,927 / 97.8% | 29,312 / 97.9% | 32,632 / 98.3% |
| 화학분석 수탁 | 617 / 2.2% | 618 / 2.1% | 560 / 1.7% |
사업부 이익 구조
각 칸: 부문 이익 / 부문 마진 / 흑자 이익 풀 비중. 손실과 본사 조정은 아래에서 전사 OP로 연결한다.
| 사업부 | FY2024 | FY2025 | FY2026 |
|---|---|---|---|
| 화학공업 | 1,016 / 3.6% / 94.5% | 1,864 / 6.4% / 98.8% | 2,046 / 6.3% / 100.0% |
| 화학분석 수탁 | 59 / 9.6% / 5.5% | 23 / 3.7% / 1.2% | 0 / 0.0% / 0.0% |
| 전사 OP 연결 | FY2024 | FY2025 | FY2026 |
|---|---|---|---|
| 개별 부문 이익 합 | 1,075 | 1,887 | 2,046 |
| 공시 본사·소거·기타 조정 | 0 | 1 | -1 |
| 공시 절사·표 간 잔차 | 0 | -1 | 1 |
| 전사 영업이익 | 1,075 | 1,887 | 2,046 |
제품군 매출과 비중
위 사업부의 하위 분해이며 사업부 매출에 다시 더하지 않는다. 세부 제품의 이익·마진은 미공개다. 분석 수탁처럼 공시 사업부와 일치하는 항목의 이익은 위 부문 표 참조.
| 제품군 | FY2024 매출 / 비중 | FY2025 매출 / 비중 | FY2026 매출 / 비중 |
|---|---|---|---|
| 정밀화학 | 12,673 / 44.4% | 13,233 / 44.2% | 16,535 / 49.8% |
| 기능화학 | 3,389 / 11.9% | 3,476 / 11.6% | 3,422 / 10.3% |
| 수지첨가제 | 11,866 / 41.6% | 12,603 / 42.1% | 12,676 / 38.2% |
| 화학분석 수탁 | 617 / 2.2% | 618 / 2.1% | 560 / 1.7% |
FY2026 정밀화학 매출은 13,233→16,535로 급성장했고 MGC 매출은 7,043→11,802로 67.6% 증가했다. MGC 증가 4,759가 전사 매출 증가 3,262보다 크다. 특정 고객 의존이 강해졌지만 제품별 매칭은 공시되지 않았다.
특정 고객과 수요
| 고객 / 거래처 | FY2024 매출 / 비중 | FY2025 매출 / 비중 | FY2026 매출 / 비중 | 확인 범위 |
|---|---|---|---|---|
| 三菱ガス化学 / 미쓰비시가스화학 | 6,318 / 22.1% | 7,043 / 23.5% | 11,802 / 35.6% | 고객 제품별 구매액 미공개 |
| 住友化学 / 스미토모화학 | 4,601 / 16.1% | 4,460 / 14.9% | 3,572 / 10.8% | 최대주주이자 거래처 |
| 住友電工ウインテック / 스미토모전공윈텍 | 3,356 / 11.8% | 3,261 / 10.9% | 미기재 | FY2026 미기재는 매출 0이 아님 |
미기재는 0이나 신규 고객을 의미하지 않는다. 공시 기준·표시 범위 차이와 임계치 미달 가능성이 있다. 명시된 고객은 법적 거래처이며 최종 팹·최종 사용자와 같지 않을 수 있다.
MGC는 FY2026 매출의 35.6%, 스미토모화학은 10.8%. MGC의 광학 폴리머·BT재료 성장을 모두 다오카의 반도체 수혜로 환산할 수 없다. MGC의 BT 직접 공급 관련성은 확인되지 않았다.
현재 실적과 회사 전망
| 구분 | 매출 | 영업이익 | 순이익 / 설명 |
|---|---|---|---|
| FY2027 Q1 실제 | 7,719 | 142 | 전년 Q1 OP 741 |
| FY2027 회사 연간 전망 | 35,000 | 320 | 250 |
정밀 3,107(-29.9%), 기능 995(+20.6%), 수지첨가제 3,498(+10.3%), 분석 119(-9.2%). 화학공업 이익 144·분석 -3·조정 +1 = OP 142.
Q1 정밀화학은 농약 중간체 증가에도 수지 원료 판매 감소로 -29.9%. 수지첨가제에는 원가 상승에 따른 가격 인상과 바니시 물량 증가가 함께 있다. MGC의 강한 업황과 다오카의 약한 실적이 공존하는 시차·품목 차이를 설명해야 한다.
FY2028 사업부 조건부 전망
분석자 가정: 각 칸은 매출 / 이익 / 부문 마진. 기존 전사 시나리오의 사업부 분해이며 회사 발표나 컨센서스가 아니다.
| 사업부 | Worst / 약세 | Most likely / 기준 | Best / 강세 |
|---|---|---|---|
| 화학공업 | 31,500 / 220 / 0.7% | 34,900 / 610 / 1.7% | 37,400 / 1,440 / 3.9% |
| 화학분석 수탁 | 500 / 30 / 6.0% | 600 / 40 / 6.7% | 600 / 60 / 10.0% |
| 합계 연결 | Worst / 약세 | Most likely / 기준 | Best / 강세 |
|---|---|---|---|
| 본사·조정 가정 | 0 | 0 | 0 |
| 전사 매출 | 32,000 | 35,500 | 38,000 |
| 전사 OP | 250 | 650 | 1,500 |
제품군 매출 전망(이익 추정 없음, 상위 사업부와 중복 합산 금지):
| 제품군 | Worst / 약세 | Most likely / 기준 | Best / 강세 |
|---|---|---|---|
| 정밀화학 | 13,500 / 42.2% | 16,500 / 46.5% | 18,700 / 49.2% |
| 기능화학 | 3,300 / 10.3% | 3,500 / 9.9% | 3,600 / 9.5% |
| 수지첨가제 | 14,700 / 45.9% | 14,900 / 42.0% | 15,100 / 39.7% |
| 화학분석 수탁 | 500 / 1.6% | 600 / 1.7% | 600 / 1.6% |
| 시나리오 | 주관적 확률 | 매출·이익 성립 조건 |
|---|---|---|
| Worst / 약세 | 40% | 수지 원료 주문 부진과 고정비 부담 지속. 정밀 13,500, 화학공업 마진 0.7%. 회사의 낮은 FY2027 OP 전망과 비슷한 수준. |
| Most likely / 기준 | 45% | 정밀화학 매출이 FY2026 수준까지 회복하되 원가·믹스 부담 잔존. 화학공업 마진 1.7%, OP 650으로 과거보다 낮은 수익성. |
| Best / 강세 | 15% | 고부가 정밀품 주문과 원가 흡수 회복. 정밀 18,700, 화학공업 마진 3.9%, OP 1,500. 그래도 FY2026 OP 2,046보다 낮은 정상화 가정. |
확률 판단: 현재 OP 급감과 고객 집중으로 약세 40%, 부분 회복 기준 45%. 과거 급성장은 가능성을 보여주지만 재현 증거는 아니므로 강세 15%, 미확인 TOB 확률은 0으로 별도 반영하지 않았다.
가중치 변경 조건: 정밀화학 매출 반등과 화학공업 마진 3% 이상이 함께 나타나면 강세 확대 검토. 고객 호황에도 주문 감소가 이어지면 약세 확대.
가치평가와 촉매
| 경우 | 순익 | EPS | PER | 조건부 가치 | 가격 대비 |
|---|---|---|---|---|---|
| Worst / 약세 | 196 | 13.7 | 12배 | 164 | -79.5% |
| Most likely / 기준 | 476 | 33.2 | 14배 | 465 | -42.0% |
| Best / 강세 | 1,071 | 74.7 | 16배 | 1,196 | +49.1% |
현재 802엔을 기준 PER 14배로 설명하는 역산 OP는 1,143다. 주관적 가중 가치 454엔은 -43.3%. 기준 확률 10%p를 약세로 옮기면 424엔, 강세로 옮기면 527엔이다.
촉매: 다음 정밀화학 주문·마진 회복 확인. 스미토모화학의 매각·TOB·모자 상장 해소는 공식 발표를 확인하지 못했으므로 날짜형 촉매로 쓰지 않는다.
주주·거래 위험: 스미토모화학 50.58%. 모회사 의사와 그룹 계약·현금 풀링을 분리해야 지배권 거래 검토가 가능하다. 과반 지분만으로 인수 프리미엄을 넣지 않는다.
10. 밸류에이션·주주·거시 가정
수익성의 변화가 큰 소형 화학회사이므로 정상화 EPS×PER를 사용했다. 제품별 이익이 비공개여서 정밀 SOTP를 가장한 제품 가치 합산은 하지 않았다. 적용 PER는 기존 분석자 가정이며 동시점 비교기업에서 통계적으로 추정한 적정 배수가 아니다. 마나크 10/14/18, 동방 9/12/15, 다이토 12/15/18, 아라카와 12/14/16, 유기합성약품 10/12/14, 다오카 12/14/16배다. 저유동성·차입·수익 변동성에는 할인, 반복 고부가 주문 확인에는 높은 배수를 가정한다. 강세는 증익과 재평가를 동시에 요구해 특히 낙관적이다.
순익 = (OP + 영업외손익) × 70% + 비지배 손실 배분. EPS = 순익×1,000,000 / 순주식수. 가치 = EPS×PER. 세율 30%는 통일 가정으로 실제 세효과가 아니다. 순현금·투자유가증권을 PER 가치에 다시 더하지 않았다. 다이토 주식수는 2025/10/1의 1:3 분할 반영 후 기준이다.
| 회사 | 순주식수 | 영업외손익 가정 | 6월 순차입 | 회사예상 PER | 일회성 부분조정 PER | 6월 PBR |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 4360 | 8,244,140 | 50 | -3,402 | 미공개 | 미공개 | 0.69 |
| 4409 | 21,027,985 | -500 | 21,201 | 9.1 | 11.7 | 0.68 |
| 4366 | 32,205,854 | 0 | 1,509 | 17.5 | 17.5 | 0.88 |
| 4968 | 19,838,729 | -500 | 29,963 | 19.8 | 20.9 | 0.69 |
| 4531 | 21,638,498 | -50 | 4,967 | 12.9 | 17.6 | 0.58 |
| 4113 | 14,328,559 | 30 | -817 | 46.0 | 46.0 | 0.59 |
부분조정은 동방 주식 매각익 588, 유기합성약품 230, 아라카와 순보조금 이익 159를 가정 세후로 제외한 값이다. 완전한 정상 이익 검증은 아니다. 주주 표는 2026/3 말 공시 기준이며 9월 실시간 주주명부가 아니다. 이후 대량보유 확인과 거래 가능성, FCF·연금·리스·환경채무는 기존 9/18 보고서의 실사 범위를 유지한다. 유기합성약품 FY2026 보조금 유입 1,854를 반복 영업현금으로 보지 않는다.
거시 기준은 유가의 새 급등이 없고 환율이 추가로 큰 폭 움직이지 않는 조건이다. 이는 확인된 가격 전망이 아니라 분석상 기준 환경이다. 원료가 하락은 매입 원가에 유리할 수 있지만 판가 하락·재고 평가·시차가 상쇄할 수 있다. 엔 강세는 수입 원료에는 유리하고 수출·해외 환산에는 불리할 수 있다. 회사별 원가·통화 민감도가 없으므로 10엔 환율 변화나 유가 10% 변화의 OP 효과를 꾸며 넣지 않았다. 자동차·가전 수요 부진은 난연제·계면활성제·수지첨가제에 잔존하고, AI 호황이 이를 모두 상쇄한다고 가정하지 않는다.
이 보고서는 조건부 공개시장 투자 분석이며 인수 실행 보고서가 아니다. 고객 인증, 계약 변경, 보조금 의무, 모회사 동의, 실제 금융조달을 확인하지 않은 TOB·PE 프리미엄은 0으로 반영했다.
11. 다음 결산에서 바뀔 판단
| 회사 | 우선 확인할 데이터 | 확인 전 보류할 주장 |
|---|---|---|
| 4360 | 반도체 반복 주문과 파인 24% 안팎 마진이 이어지면 기준에서 강세로 10%p 이동을 검토. 스팟 소멸·재고 누적·파인 마진 20% 미만이면 기준에서 약세로 이동. 임계치는 분석자 점검 기준이다. | 다음 중간결산: 파인 반복 주문·인수 제외 성장·CAPEX/운전자금. 금속 불순물 분석실 준공은 확인하되, 16억 엔 투자에는 사무실도 포함되어 생산능력 증가액으로 환산하지 않는다. |
| 4409 | 스페셜티 마진이 6~7%로 회복되고 순차입이 감소하면 강세 비중 확대 검토. 매출 성장에도 마진 4% 미만이면 약세 확대. | 공식 중기계획상 전자정보소재 2기 2026년 말 준공 예정. 준공, 인증, 양산, 현금 회수는 별도 단계다. |
| 4366 | 전자재료 성장과 회계 효과 제외 화성품 마진 6% 이상이 지속되면 강세 확대 검토. 고객 실적은 강한데 당사 전자재료가 정체되면 약세 확대. | 후쿠이 전자재료 시제품 설비: 2026년 9월 완공 계획, 투자 20억 엔. 완공·고객 인증·양산 수주 완료 여부는 미확인. 다음 실적에서 회계 효과 제외 마진을 확인한다. |
| 4968 | 미즈시마 실제 매출·마진, 점접착 적자 축소, 11월 사채 5,000 차환이 함께 확인되면 강세 확대 검토. 가동 지연이나 추가 JV 자금 지원이면 약세 확대. | 9/14 공시: 미즈시마 반도체 첨단소재 설비 FY2026 하반기(2026/10~2027/3) 가동 예정. 11/5 중간실적·11/30 설명회가 검증 창구. 순보조금 특별이익 159는 기존 회사 가이던스에 포함. |
| 4531 | 의약 매출 안정화와 매출총이익률 회복이 함께 확인되면 강세 확대 검토. 화성품 고성장에도 영업이익률 2% 이하가 이어지면 약세 확대. | 날짜가 확정된 신규 반도체 수주·증설 촉매는 미확인. 다음 결산의 의약 매출, 매출총이익률, 보조금 제외 현금흐름이 우선이다. |
| 4113 | 정밀화학 매출 반등과 화학공업 마진 3% 이상이 함께 나타나면 강세 확대 검토. 고객 호황에도 주문 감소가 이어지면 약세 확대. | 다음 정밀화학 주문·마진 회복 확인. 스미토모화학의 매각·TOB·모자 상장 해소는 공식 발표를 확인하지 못했으므로 날짜형 촉매로 쓰지 않는다. |
12. 데이터·출처·검증
기존 9/18 보고서와 9/5 원본은 변경하지 않았다. EDINETDB는 구조화 데이터 공급자이지 공식 EDINET 자체가 아니다. 이번 사업부·제품·고객 수치는 공식 보고서를 우선했다. 공식 자료의 백만 엔 미만 절사로 합계와 세부 항목 간 차이가 있으며, 이번 전사-사업부 대조의 매출 잔차는 최대 2백만 엔, 이익 잔차는 최대 3백만 엔이다. 이를 임의로 소거하지 않고 보존했다. 제품 분류 변경·인수·원가 배분 변화·환율 효과를 완전히 재작성한 불변 범위 시계열은 아니다.
- 전체 입력과 계산 결과 JSON / 수기 전사·전망 가정 / 생성 코드
- 3개년 사업부 CSV / 제품 CSV / 고객 CSV
- 사업부·제품 전망 CSV / 18개 가치 시나리오 CSV / OP·절사 잔차 대조 CSV
- 공식 원자료 URL·수집시각·해시 / 핵심 PDF 페이지 색인 / 계산 검증 / 화면 검증
가격 수집 이후의 변동, 최신 공시 전수검색, 고객별 실제 주문·최종 팹, 제품별 원가·이익, 미발표 인증·TOB는 확인하지 않았다. 고객사 호황 자료는 각기 Q1·H1·다른 결산연도이므로 기간을 맞춘 동행 회귀 데이터가 아니다. Seagate SEC 원문은 웹 열람으로 검증했으며 사이트 직접 다운로드의 리다이렉트 오류로 로컬 원문 보관은 완료하지 못했다. 통계적 확률 검증·기업 IR 인터뷰·고객 실사는 수행하지 않았다.